证券研究报告
导语
随着新三板市场快速扩容富勒姆客场领先半场，但最终不敌南安普顿，挂牌企业数量与日俱增。然而，规模迅猛扩张的同时，许多挂牌的企业都是初次接触资本市场，一些挂牌企业对于信息披露、公司治理、募集资金等企业运作的规则并不是十分熟悉。因此，新三板规范要求升级、监管层持续督导和自律监管的手段能有效地引导企业规范作业，也是新三板市场走向健康健全的保障。
挂牌方面，企业申请挂牌新三板时需要注意哪些审查要点富勒姆客场领先半场，但最终不敌南安普顿？
定增方面，证监会对企业定增有哪些重点关注的问题？
资金占用方面，公司对资金占用问题可采取哪些有效整改措施？
年报审查方面，股转系统在审查年报时会高度关注哪些要点？
自律监管方面，全国股转系统就哪类问题执行监管措施最多？
广证恒生通过整理新三板企业挂牌、定增、资金占用、年报审查、自律监管等相关问题，形成系列研究报告，供相关企业和投资者参考。
挂牌
一、【新三板首席观点】涉国有股权企业挂牌审批要点之案例分析
广证恒生通过对青浦资产、德方纳米、胜达科技等八家具有国企背景的企业的案例分析，梳理了全国股转系统关于国有股权的三个关注点 富勒姆客场领先半场，但最终不敌南安普顿：国有股权设置、国有资产出资和国有股权转让。
关注点1：国有股权设置批复文件
若企业在国有股权设置批复问题上并未问题，则如实提交相关国资委开具的批复文件证明国有股权设置合法、合规即可；而倘若企业在创立之时未取得国有股权设置批复文件，需注意：
（1）承认未能取得国有股权设置的瑕疵行为；
（2）公司已按相关要求补办国有股权设置批复文件；
（3）该瑕疵行为对公司挂牌不构成实质性障碍。
关注点2：国有资产应遵守相关评估规定
针对国有资产，企业如若在国有资产投资过程中并无违法，违规现象，则建议详细描述国有资产投资过程，并提供相关部门出示的证明材料。
如若公司在国有资产投资过程中存在瑕疵，建议企业在申请挂牌前先向有关主管部门补办批复文件；以免在申请过程中由于证明文件不足导致申请延期。在获得批复文件后，企业在回复中需注意：
（1）陈述国有资产投资行为瑕疵事实，并确认违反相关规定；
（2）瑕疵增资行为获得主管方的确认批复，主管方未对瑕疵进行处罚、提请诉讼；
（3）瑕疵行为已过两年诉讼保护时效期；
（4）总结该瑕疵行为对公司申请挂牌不构成实质障碍。
关注点3：国有股权转让应遵守规定
针对国有股权转让，若企业不存在瑕疵问题，则提交相关股权转让详细情况及审批文件，说明股权转让合法合规，并且不存在国有资产流失情况即可。倘若国有股权转让过程存在瑕疵，例如未经主管部门审批等。由于国资委在设立国有股权转让相关规定的主要目的之一是防止国有资产流失。因此， 在申请挂牌前建议企业向主管部门就该瑕疵补办相关批复证明文件。在获得批复文件后，在此类问题的反馈问题回复中，企业应注意：
（1）首先需要说明存在瑕疵的国有股权转让并没有造成国有资产流失；
（2）企业需向相关负责审批国有股权交易部门（一般为地方国资委）确认并开具证明该瑕疵并不会对挂牌造成实质性影响；
（3）最后确认公司符合六项挂牌条例中的“股权明晰，股票发行和转让行为合法合规”。
报告原文
【新三板首席观点】涉国有股权企业挂牌审批要点之案例分析
二、【新三板首席观点】教育企业挂牌审批要点之案例分析
截至2015年11月4日，广证恒生统计新三板中与教育行业有关的企业为60家，远远超过了在海外上市及A股上市的教育企业数量。在教育资本化兴起的背景下，广证恒生通过8家挂牌新三板的教育企业的案例分析， 总结梳理了全国股转系统围绕“业务明确，具有持续经营能力”的挂牌指标对教育企业提出的四类关键审批要点：（1）业务资质问题；（2）非营利性问题；（3）特有产品风险问题（知识产权，信息安全等）；（4）持续经营问题。
最后，广证恒生就四类关键审批要点给出了相关建议：
1、面对业务资质类问题，公司需指出已按照法律规定办理了资质审批；如若没有，需说明正在办理中，并证明企业获得资质审批无障碍。
2、面对非营利性问题，企业可先咨询地方工商局，看当地政策是否允许企业等级为经营性民办教育企业，若可行，则可通过办理相关手续避免非营利性问题；若不可行，可如实说明尽管拥有非营利性质，但企业依然能合法获取合理收益。
3、面对特有产品风险问题，企业需针对风险作出制定了相关制度和措施，提升内控和处理能力。
4、面对持续经营问题，企业需说明收入规模小，净利润微博甚至为负，或每股净资产低的原因，并根据挂牌指引中持续经营的规定证明公司具有持续经营能力。
报告原文
【新三板首席观点】教育企业挂牌审批要点之案例分析
三、涉可持续经营问题挂牌审批要点之案例分析
股转系统在2015年9月9日发布《全国中小企业股份转让系统挂牌业务问答——关于挂牌条件适用若干问题的解答（一）》指出， 申请挂牌公司存在以下情形之一的，应被认定其不具有可持续经营能力：
（1）未能在每一个会计期间内形成与同期业务相关的持续营运记录；
（2）报告期连续亏损且业务发展受产业政策限制；
（3）报告期期末净资产额为负数；
（4）存在其他可能导致对持续经营能力产生重大影响的事项或情况。
广证恒生筛选了三个在涉可持续经营方面均接到股转反馈意见，通过再次准备材料对反馈意见进行了回复，最后成功挂牌新三板的企业，结合股转系统关于可持续经营的要求，进行案例分析。
案例一：ST天涯
广证恒生以ST天涯涉及“报告期连续亏损且业务发展受产业政策限制”的情况为例，指出股转系统对公司挂牌申请反馈中的关键点在于:爱游戏体育
（1）报告期内持续亏损的原因；
（2）流量来源；
（3）注册用户数量；
（4）对可持续经营能力进行分析，包括主营业务盈利的可持续性等。
对于企业存在报告期连续亏损的情形，企业应当:
（1）首先解释连续亏损的原因；
（2）再通过企业的运营数据说明企业在未来具有可持续经营能力。
案例二：芯能科技
广证恒生以芯能科技的财务涉及“报告期期末净资产额为负数”的问题为例，总结股转系统对公司挂牌申请反馈中的关键点在于:
（1）未分配利润持续为负的原因，最近一期净资产由负转正的原因；
（2）公司业务的市场前景；
（3）主办券商及会计师对报告的真实性以及公司的可持续经营能力发表意见。
如果企业存在报告期期末净资产额为负数的情形，企业应当：
（1）主动解释期末净资产额为负数的原因；
（2）解释企业期末净资产由负转正的原因，具体说明是由于股东增资这种短期改善，还是盈利好转类型的可持续性改善。
案例三：天辰新材
广证恒生以天辰新材涉及“存在其他可能导致对持续经营能力产生重大影响的事项或情况”的情形为例，归纳出股转系统对公司挂牌申请反馈中的关键点在于：
（1）应收账款余额增长的具体原因和影响因素；
（2）应收账款计提比例是否合理；
（3）该情况是否对公司持续经营能力造成重大不利影响。
如果企业存在其他可能导致对持续经营能力产生重大影响的事项，企业应当主动提出，并进行解释。
广证恒生建议，企业在申请挂牌的同时应该了解清楚股转系统关于可持续经营能力的相关规定，如果认为企业自身会存在被全国股转系统提出反馈意见的问题，应该在提交申请时在材料提前做出说明解释。如若企业在提交申请后，依然受到了相关问题的反馈，应根据股转系统要求翔实回复，避免需多次来回提交证明材料，耽误挂牌时间。
报告原文
涉可持续经营问题挂牌审批要点之案例分析
定向增发
四、关于新三板企业定向增发审核七大高频重点问题案例分析
广证恒生从证监会对申请定向发行的75家新三板公司的反馈意见中，选取了出现频率较高以及证监会重点审查的7个问题——企业财务指标异常、募集资金、关于发行对象、中介机构发表意见、中介机构适格性问题、关联交易与同业竞争以及企业资金占用，结合新三板挂牌企业的定增案例，供有意申请定向发行的相关企业参考。
1、 财务指标问题
广证恒生以银都传媒的营业收入上升但净利润和现金流净额下降以及特辰科技的经营活动现金流量异常问题为例，说明证监会关于财务指标方面的审查主要是针对公司在营业收入、净利润、现金流这些财务指标上是否前后矛盾或者有其他异常情况。申请定向发行的企业需要完整披露相关的财务信息，并对部分异常情况结合自身经营情况做出合理解释。
2、募集资金用途问题
广证恒生以润农节水、分豆教育关于募集资金使用情况的审查回复为例，归纳出关于募集资金的问题主要包括：之前发行募集资金是否合法合规、本次发行募集资金的用途、本次募集资金的必要性和合理性、保证募集资金按计划合理使用的相关措施四个方面，并建议在募集资金的使用上，可参考《上市公司证券发行管理办法》中的相关规定，在合法合规的前提下，使用闲置募集资金直接购买低风险、短期的保本理财产品对公司定向发行不会产生影响，但公司在提交申请材料时需要详细披露募集资金使用的具体情况。
3、 发行对象问题
广证恒生以箭鹿股份的发行对象范围和确定方法和时空客存在股东是否参与此次定向发行的反馈意见及企业回复为例，说明证监会在对于定向发行对象的审核上主要集中于外部投资者是否符合规定，内部股东是否参与此次定向发行，关于保证本次股票发行对象符合投资者适当性要求的措施三个方面。公司在选择发行对象时需要注意审查发行对象是否符合相关规定，避免因为投资者不符合规定影响定向发行进程。
4、 中介机构发表意见不完整
广证恒生以指南针关于中介机构发表意见不完整的反馈意见和回复为例，总结出证监会对于中介机构发表意见不完整提出的反馈意见大多是围绕《准则第3号》逐条进行核查，以及对此次发行的价格、程序、合规性等多方面发表明确意见。公司在提交申请材料时务必仔细核查主办券商和律师等中介机构对于此次定向发行各个要点是否都发表了明确意见，保证中介机构提供信息的完整性，避免缺漏。
5、 中介机构适格性问题
广证恒生以东电创新的审计机构和成大生物的律师事务所的适格问题为例，说明当公司聘请的会计师事务所或者律师事务所的适格性在反馈意见中被证监会提及时，主办券商需要审查会计师事务所和律师事务所的适格性并发表明确意见。
6、 关联交易与同业竞争
广证恒生以润农节水的关联交易是否履行相关审批程序、价格是否公允的反馈和回复为例，总结对于关联交易与同业竞争问题，关联交易只要符合相关规定，就不会影响公司定向发行的正常实施。因此申请定向发行的公司需在提交材料时充分披露与公司有关的关联交易，并说明其合法合规性。
7、 资金占用
广证恒生以凌志环保实际控制人占用募集资金导致定向发行失败的案例为例，说明道资金占用问题会存在损害公司股东的利益的可能性，公司实际控制人和控股股东应避免募集资金占用问题的发生，如果在申请定向发行前存在资金占用的情况，应充分披露企业资金占用的合法合规性。
报告原文
关于新三板企业定向增发审核七大高频重点问题案例分析
资金占用
五、涉及资金占用整改问题上市公司及新三板企业案例分析
8月3日，全国股转系统的《主办券商内核工作指引》培训中提到： 对拟挂牌公司的资金占用问题做了更严格的规范，要求申报前没有规范的公司撤材料。审核期间没有发现，持续到挂牌后，纳入自律监管。
对于存在资金占用的挂牌公司，广证恒生整理了整改资金占用问题的上市公司顾地科技和新三板挂牌企业金凯达的资金占用整改案例，归纳出资金占用问题整改方案，供相关企业参考。
案例一：顾地科技
主板上市公司顾地科技于2015年5月收到湖北证监局的行政监管措施决定书，被要求对控股股东广东顾地塑料科技有限公司及其关联方资金占用进行自查。2015年3月29日，顾地科技在《顾地科技股份有限公司关于控股股东资金占用的整改报告》中就公司的内部控制问题提出了六项整改措施：
（1） 继续优化公司治理结构
（2） 主要责任人主动引咎辞职，严肃处理直接责任人
（3） 加强财务管理制度的执行
（4） 充分发挥独立董事、监事会的监督作用，重视中介机构的改进建议
（5） 强化内部审计工作
（6） 加强学习，提高公司管理层法律意识，恪守法律底线
案例二：金凯达
新三板挂牌公司金凯达于2016年4月11日发布了《金凯达资金占用公告》。公司就资金占用问题提出的整改方案是：
（1）关联方归还资金。
（2）补充履行关联交易决策程序并披露。
（3）签署《杜绝资金占用的承诺函》。
（4）组织学习，提高合规意识。
（5）进一步加强提高信息披露水平。
广证恒生建议， 对于资金占用的问题，企业首先应该开展公司资金占用自查。如果公司内部存在资金占用问题，资金占用方应当立即归还占用的公司资金，并及时、完整地向投资者披露此次资金占用的相关事项。归还完占用资金后，公司还应该针对资金占用问题制定相关整改措施和防范大股东和关联方占用资金制度。
报告原文
涉及资金占用整改问题上市公司及新三板企业案例分析
年报审查
六、35份年报问询函，118条问题，聚焦8大审查要点
广证恒生根据股转系统此前发布的对达仁资管、九鼎集团、幸美股份等35家公司的35封年报问询函，共计118条问题，整理出公司年报中的8大审查要点：
1、 信息披露不全/信息不一致/列报遗漏或错误。
2、 数据准确性/一致性。
3、 关联交易问题。
4、 研发支出费用问题。
5、 收入确认问题。
6、 库存问题。
7、 合并报表事项
8、 资金占用问题。
广证恒生认为，半年报、年报等定期报告是信息披露最基本的要求之一。除了年报按时披露之外，年报的质量也是信息披露所需要关注的重点。年报问询函是股转系统强化监管的重要举措，这表明新三板规范要求升级，监管层持续督导和自律监管手段能有效地引导企业规范作业，也是新三板市场走向健康健全的保障。
报告原文
35份年报问询函，118条问题，聚焦8大审查要点
自律监管
七、新三板自律监管高频问题汇总
全国股转公司于2016年4月28日发布《全国中小企业股份转让系统自律监管措施和纪律处分实施办法（试行）》。广证恒生统计出226条全国股转公司发布的关于挂牌企业的自律监管措施（截止2016年8月13日），并分别整理出三大类监管对象及备受全国股转系统关注的违规行为。
1、以挂牌企业为监管对象，92条自律监管措施，重点关注股票发行存在的违规、信息披露违规、利润分配违规行为：
（1）挂牌企业在股票发行中存在的违规行为。随着着市场监管的趋严，未来对挂牌企业募集资金管理使用将进一步规范化。
（2）挂牌企业在利润分配中存在的违规行为。公司实施利润分配方案时应按规定程序申请、公告，不可未办理相关手续即直接实施。
（3）挂牌企业在信息披露中存在的违规行为。
挂牌企业年报中出现重大遗漏。企业在披露年报时应该注意披露的形式是否规范、前后数据是否一致。
挂牌企业信息披露不全面、不准确、不及时。挂牌企业在信息披露时应严格依据全国股份转让系统公司制度规则的要求规范运作，履行信息披露义务。
挂牌企业在资金占用上存在的违规行为。资金占用问题需要挂牌公司高度重视，并且进一步规范公司治理和内部控制。
2、以挂牌企业董监高等为监管对象，86条自律监管措施中，重点关注两类违规行为：
（1）董监高、股东及实际控制人对挂牌公司违规行为负有责任。按照《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》和《全国中小企业股份转让系统信息披露业务细则（试行）》的相关规定，公司信息披露负责人是公司信息披露事项的直接责任主体，也应当对公司的信息披露违规行为承担相应责任。
（2）董监高、股东及实际控制人因自身的违规行为。
按照《公司法》第一百四十一条规定，公司董事、监事、高级管理人员应当向公司申报所持有的本公司的股份及其变动情况，在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。
3、以主办券商等中介机构为监管对象的48条自律监管措施，重点关注的问题包括未能发现挂牌公司年报存在重大遗漏、未能履行职责等违规行为，39.58%的监管措施对中介机构未能发现挂牌公司年报的重大遗漏进行问责。对于主办券商、律师事务所、会计师事务所等中介机构来说，一要提高业务水平，避免因对业务规则熟悉程度不高、重视力度不够导致的无意违规；二是应提高责任意识，履行持续督导职责，对挂牌公司的违规行为及时发现和报告。
广证恒生认为，未来全国股转公司将加大监管力度。对于挂牌企业而言，应严格遵守规定，规范化募集资金的管理与使用，同时，市场各方应高度重视及时、准确信息披露的重要性。
报告原文
新三板自律监管高频问题汇总
新三板团队介绍：
在新三板进入历史机遇期之际，广证恒生在业内率先成立了由首席研究官领衔的新三板研究团队。新三板团队依托长期以来对资本市场和上市公司的丰富研究经验，结合新三板的特点构建了业内领先的新三板研究体系。团队已推出了周报、月报、专题以及行业公司的研究产品线，体系完善、成果丰硕。
广证恒生新三板团队致力于成为新三板研究极客，为新三板参与者提供前瞻、务实、有效的研究支持和闭环式全方位金融服务。
团队成员：
袁季（广证恒生总经理、首席研究官）：从事证券研究逾十年，曾获“世界金融实验室年度大奖——最具声望的100位证券分析师”称号、2015年度广州市高层次金融人才、中国证券业协会课题研究奖项一等奖和广州市金融业重要研究成果奖，携研究团队获得2013年中国证券报“金牛分析师”六项大奖。2014年组建业内首个新三板研究团队，创建知名研究品牌“新三板研究极客”。
赵巧敏（新三板研究团队长，副首席分析师，高端装备行业负责人）：英国南安普顿大学国际金融市场硕士，7年证券研究经验。具有跨行业及海外研究复合背景。曾获08及09年证券业协会课题二等奖。
肖超（新三板研究副团队长，副首席分析师，教育行业研究负责人）：荷兰代尔夫特理工大学硕士，6年证券研究经验，2013年获中国证券报“金牛分析师”通信行业第一名，对TMT行业发展及公司研究有独到心得与积累。
陈晓敏（新三板医药生物行业研究员）：西北大学硕士，理工科和经管类复合专业背景，在SCI、EI期刊发表多篇论文。3年知名管理咨询公司医药行业研究经验，参与某原料药龙头企业“十三五”战略规划项目。
温朝会（新三板TMT行业研究员）：南京大学硕士，理工科和经管类复合专业背景，七年运营商工作经验，四年市场分析经验，擅长通信、互联网、信息化等相关方面研究。撰写大数据专题基础篇、行业篇等系列深度报告，重点研究大数据产业链、精准营销、大数据征信等细分领域。
黄莞（新三板教育行业研究员）：英国杜伦大学金融硕士，具有跨行业及海外研究复合背景，负责教育领域研究，擅长数据挖掘和案例分析。
林全（新三板高端装备行业研究员）：重庆大学硕士，机械工程与工商管理复合专业背景，积累了华为供应链管理与航天企业精益生产和流程管理项目经验，对产业发展与企业运营有独到心得。
熊斌（新三板新能源新材料行业研究员）：中国科学院广州能源研究所能源材料博士，发表多篇SCI、EI论文并拥有多项授权发明专利，拥有丰富实业从业经验，对新能源和新材料行业有深刻的认识和理解。
陆彬彬（新三板主题策略研究员）：美国约翰霍普金斯大学金融硕士，负责新三板市场政策等领域研究。
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